押注“廉价货币”，最终反噬自身

视频分析

数月来，市场一直预计，唐纳德·特朗普提名的美联储主席人选凯文·沃什将倾向于降低利率。然而，现实打破了这一预期。持续的通胀压力以及美联储更趋鹰派的立场，已促使债券市场从计入降息预期转而计入最多两次 加息。在这一引人注目的转变中，一个较少为人所知的货币供应量指标——Divisia——近期增速再次加快，因而显得格外重要：它究竟能解释收益率为何居高不下，还是市场已经反应过度？

西诺达为何选择短久期债券

肯·西诺达在接受彭博社采访时表示，投资者不应把策略建立在利率迅速下降的假设上。美国联邦储备系统（简称“美联储”）是美国的中央银行，可直接控制基准短期利率，但无法掌控整个市场。巨额财政赤字、政府债券发行增加以及持续的通胀压力，都可能使长期收益率维持高位，即使政治领导层希望降低借贷成本。

收益率曲线——即不同期限债券收益率之间的关系——在2022年至2023年出现倒挂，当时2年期国债收益率高于30年期国债收益率；这种形态往往出现在经济放缓之前。此后，收益率曲线重新转为正斜率；30年期国债收益率，也就是市场持有该债券所要求的年化收益，在2026年7月达到5.10%。因此，西诺达更青睐短久期债券的持有收益策略：通过短久期债券获得相对较高的当期收益，同时避免因 长期债券 对利率变动高度敏感而承担的风险。

加权货币指标揭示了什么

疫情后，货币供应量再次成为讨论焦点。在数十年来最严重的一轮通胀飙升之前，货币供应量曾急剧扩张。常用的M2指标将现金、活期存款、储蓄存款和部分货币市场基金简单相加，仿佛它们提供的货币服务完全相同。问题在于，这种简单加总是否掩盖了有关未来需求和价格压力的信息。

Divisia旨在弥补这一缺陷。它并非赋予每一类货币相同权重，而是根据各类货币的机会成本进行加权——即该类货币的收益率与基准资产收益率之间的差额。简单来说，它试图区分更容易用于支付的流动性与更偏向储蓄功能的货币余额。

米兰、鲁比尼和爱尔兰的研究

2026年7月，经济学家斯蒂芬·米兰（Stephen I. Miran）、 努里尔·鲁比尼（Nouriel Roubini）和彼得·N·爱尔兰（Peter N. Ireland）发表了题为 重返货币主义？. 作者们并不主张回归货币供应量的机械性调控。 但他们认为，货币指标仍然包含有关未来经济增长和通胀的有用信息，而美联储已过度忽视了这些指标。

该研究与本分析的关联性十分直接：该研究考察了简单的M2指标，以及加权后的Divisia M2和Divisia M4指标，并指出Divisia指标往往优于简单的汇总指标， 因为它们会根据资产在实际中作为«货币»的程度，赋予其不同的权重。 通过将P-star模型应用于最新数据，作者们将货币供应视为一个有用的预警信号——而非未来通胀的自动证明。 从这一角度来看，Divisia M4加速至6.9%这一现象虽需关注，但必须结合货币流通速度、需求及供给状况来综合解读。

为什么货币供应量增长不会立即引发通胀

2021年2月，M2同比增长26.8%，这一增速在历史上极为罕见。约16个月后，即2022年6月，美国消费者价格指数（CPI）达到9.1%的峰值。这一时间差说明，不能机械地解读货币与通胀之间的关系：货币流通速度、财政政策、供给约束以及家庭和企业的行为都会发挥作用。

2008年与2020年的预警信号

Divisia曾在某些时期发出有用的预警信号。2008年金融危机之后，广义货币总量的收缩与通货紧缩风险相一致。2020年，Divisia货币总量指标在2021年至2022年通胀飙升之前急剧加速。这些案例只能提供线索，并不能证明存在稳定的预测关系：评估该指标的可靠性时，必须结合货币流通速度、财政刺激力度和供给状况。

当货币开始流动起来

货币流通速度衡量单位货币在一年内平均用于交易的次数。当M2激增时，测算出的货币流通速度大幅下降，因为大量新增流动性暂时停留在银行账户中。此后，货币流通速度的回升与名义需求增强同时出现——也就是按当期价格计算的支出增加。这一关系具有参考价值，但仅凭这一点不能证明其中一个变量导致了另一个变量的变化。

银行存款告诉了我们什么

存款结构提供了更多线索，但解读时需要谨慎。2020年至2021年，活期存款显著增加；此后，随着家庭动用部分积累的流动资金，储蓄存款有所下降。不过，美联储对H.6统计发布方式和存款分类所作的调整，影响了这些时间序列的可比性。因此，不能在不说明这一限制的情况下，将当时活期存款录得的大幅百分比增长完全归因于真实的经济变化。

货币与债券收益率有何联系

根据最新可得数据，2026年5月，CFS Divisia M4同比增速从4月的5.9%加快至6.9%。这一变化值得关注，但仅凭这一点不能预测新一轮通胀。若要具有宏观经济意义，还需得到名义需求、信贷扩张、货币流通速度和通胀预期走势的共同印证。

这种变化与西诺达策略之间的联系并非必然，而取决于后续发展。如果货币增速加快转化为更强劲的需求和持续的价格压力，就会强化市场已经开始计入的加息情景。在这种情况下，长期债券仍然容易受到冲击，短久期债券也会更具吸引力。但如果货币流通速度和信贷需求依然疲弱，那么市场对两次加息的定价可能过于激进。

这一切对投资者意味着什么

Divisia不能给出确定答案，也不能取代对实体经济的分析。不过，在市场对利率路径的定价几乎没有容错空间的时期，它提供了一个有用的信号。对投资者而言，关键问题不仅是美联储何时采取行动，更在于哪些数据能够区分流动性的暂时增加与名义需求的持续复苏。在得到更明确的验证之前，西诺达侧重持有收益和短久期，是一种风险管理策略，而非确定无疑的预测。

来源：彭博电视台——《The Close》（Ken Shinoda，DoubleLine）· 米兰、鲁比尼和爱尔兰，, 重返货币主义？ （2026年7月）· 美联储理事会，H.6 货币供应量指标及FRED历史数据系列；· 金融稳定中心，CFS Divisia货币总量，2026年5月数据。上述数据及相关性分析不构成投资建议。